Por Matías Fontanetto
La Argentina tuvo que amortiguar los efectos negativos de la cuarentena a través de una política fiscal y monetaria expansiva. A diferencia de otros países, al nuestro no le quedó otra opción que financiar la totalidad del déficit fiscal con emisión monetaria. Cabe recordar que en el 2009 se estatizaron los fondos de pensión privados que achicaron notoriamente el mercado de capitales argentino. Dicho mercado solo tiene capacidad para hacer “roll over” de la deuda en moneda local ya emitida y un pequeño margen para nueva deuda.
Además en el año 2015 se agotaron las reservas del BCRA, los incrementos logrados en los años 2016, 2017 y 2018 fueron a expensas de compras de divisas cuya contrapartida era el endeudamiento del Tesoro Nacional con los mercados de capitales externos. Estas reservas netas fueron descendiendo desde la crisis cambiaria comenzada en abril 2018 y actualmente en términos netos alcanza los USD 5.000 millones aunque de este monto, hacia fines de octubre, quedaban alrededor de USD 700 millones en billetes, el resto correspondía a DEG y oro.
Debido a la desconfianza de los mercados de créditos externos por el aumento del endeudamiento del Tesoro en los años 2016 y 2017, producto de una política fiscal inconsistente, en el 2018 se cerraron estos mercados de deuda privada y se recurrió al FMI para cubrir el déficit fiscal. En el 2019 se agotaron los desembolsos de organismos internacionales, lo cual obligó al BCRA a ser el único prestamista del Tesoro en el 2020 para financiar los costos de la pandemia.
En los últimos días, comenzaron las negociaciones por la reestructuración de la deuda contraída con el FMI (USD 45.000 millones). Se presume una negociación signada de idas y vueltas, similar a la ocurrida con los bonistas externos.
La madre de todos los problemas de la macroeconomía argentina es la inconsistencia de la política fiscal intertemporal, la diferencia entre el déficit primario y financiero. El segundo considera el pago de intereses de la deuda pública y se estima que este año rondaría el 8,5% del PBI el déficit financiero del Tesoro. En el período 2009-15, dicho déficit se financió a través de emisión monetaria y trueque de reservas del BCRA por títulos de deuda del Tesoro.
Durante los años 2016-19 el desajuste fiscal se afrontó mediante la colocación de deuda externa, créditos de los organismos internacionales y en menor medida emisión monetaria. La contracara de la emisión para comprar esos dólares financieros que ingresaban para financiar al fisco fue el aumento del stock de pasivos remunerados del BCRA (Lebac y Leliq) para absorber el excedente de moneda nacional, lo cual logra evitar el incremento de la inflación, al impedir que esos pesos fueran a mayor demanda de bienes y servicios o pérdida de reservas si se dolarizaran, a costa de dañar el balance del BCRA.
Se estima que el costo de la cuarentena sería aproximadamente 3,1 billones de pesos, lo cual representa 11,2% del PBI. La cuenta se compone de la siguiente manera: el déficit fiscal primario en que incurrirá el Tesoro rondaría los $ 1,8 billones (6,5% del PBI), más los intereses de la deuda pública emitida por $ 0,55 billones (2% del PBI), ambos conceptos componen el déficit fiscal financiero; adicionándose a este, el déficit cuasi fiscal del BCRA por la emisión de Leliq para retirar del mercado el excedente de pesos por un aproximado de $ 0,75 billones (2,7% del PBI).
Esta super emisión monetaria de $ 1,8 billones para financiar al Tesoro aún no se sintieron con plenitud en la tasa de inflación del año 2020, que viene desciendo del 55% anual en el 2019 al 37% anual estimado en el 2020, debido al colchón de desmonetización que dejó el anterior gobierno producto de la licuación inflacionaria de los agregados monetarios. En los años 2018 y 2019 la inflación acumulada fue del 92% vs un circulante más depósitos transaccionales que creció apenas el 30%, y al congelamiento de precios y tarifas de servicios públicos y combustibles que representaría un costo fiscal de $ 0,7 billones (2,5% del PBI).
Si se tiene en cuenta tanto el circulante en pesos como el M3 (dinero circulante más la totalidad de los depósitos bancarios), en el año 2019 se alcanzaron los valores mínimos de la serie de los últimos 15 años, similares al promedio del plan de convertibilidad, cuando la regla monetaria suponía que el circulante en pesos debía estar respaldado 100% en reservas del BCRA.
Este año finalizaremos en valores cercanos al promedio de los años 2002-15, seguramente al tener que financiar gran parte del déficit fiscal del 2021, donde el presupuesto plantea un rojo fiscal 4,5% del PBI, con emisión monetaria, se alcanzarán valores máximos de estos agregado monetarios que impactarán sobre la tasa de inflación futura, estimada en al menos 50% para el próximo año -más allá que el Presupuesto nacional 2021 proyecte un mezquino 29%-.
Hasta que nuestro país no solucione el problema fiscal, tendremos que convivir con los problemas que trae aparejado su financiamiento: elevada presión fiscal, endeudamiento, emisión monetaria e inflación crecientes.